Της Ελευθερίας Κούρταλη
Τα ελληνικά ομόλογα έχουν ξεκάθαρα… διαχωρίσει τη θέση τους από τις ελληνικές μετοχές, τη στιγμή που το ελληνικό Χρηματιστήριο ταλαιπωρείται εδώ και αρκετές εβδομάδες γύρω (και πλέον κάτω) από το επίπεδο των 900 μονάδων του Γενικού Δείκτη και τους πολύ χαμηλούς όγκους συναλλαγών, η αγορά ομολόγων καταγράφει νέα ρεκόρ με τη δίψα των επενδυτών να παραμένει αμείωτη. Δεν είναι η πρώτη φορά που έχει παρατηρηθεί αυτή η απόκλιση των επιδόσεων, και στη συγκεκριμένη συγκυρία εξηγείται από διάφορους λόγους, παρά το γεγονός ότι και οι δύο αγορές αποτυπώνουν τις προοπτικές της ελληνικής οικονομίας οι οποίες –προς το παρόν τουλάχιστον– παραμένουν αισιόδοξες παρά την επέλαση της μετάλλαξης Δέλτα η οποία ενδεχομένως να απειλήσει τον τουρισμό.
Ανάρπαστα τα ελληνικά ομόλογα
H “αξία της έλλειψης”, το scarcity value είναι ο βασικός λόγος που κρατά αυξημένη τη διάθεση των επενδυτών για τα ελληνικά ομόλογα. Με λίγα λόγια, το γεγονός ότι δεν υπάρχουν την αγορά πολλά ελληνικά ομόλογα στην αγορά και ο ΟΔΔΗΧ δεν προχωρά σε “μαζικές” εκδόσεις όπως κάνουν άλλες χώρες της Ευρωζώνης, διατηρώντας έτσι τη ζήτηση υψηλή και τους επενδυτές “πεινασμένους”. Το βιβλίο προσφορών κατά την πρόσφατη επανέκδοση του 10ετούς ήταν το μεγαλύτερο ιστορικά για τη χώρα, εξηγώντας ακριβώς αυτό.
Φυσικά, και το περιβάλλον παραμένει εξαιρετικά ευνοϊκό, κάτι που κεφαλαιοποιούν όλο και περισσότερες ελληνικές εισηγμένες και μη, με τα βιβλία προσφορών να υπερκαλύπτονται με τις εταιρείες να αντλούν τελικά περισσότερα κεφάλαια από τον αρχικό στόχο (π.χ. Motor Oil, ΔΕΗ). Οι φόβοι για πρόωρο tapering της ΕΚΤ δεν υπάρχουν πια, ενώ ο νέος στόχος του πληθωρισμού (2% και υψηλότερα εάν είναι αναγκαίο) μεταφράζεται σε συνέχιση της υποστηρικτικής πολιτικής και άρα των χαμηλών αποδόσεων των ομολόγων για μεγαλύτερο διάστημα. Αυτό, σε συνδυασμό με τους φόβους για την ανάκαμψη της οικονομίας και τον τουρισμό που έχει προκαλέσει η Δέλτα, έχουν οδηγήσει σε νέο ράλι στην αγορά ομολόγων της Ευρωζώνης, και ειδικά στην ελληνική, με την απόδοση στο 10ετές να υποχωρεί κάτω του 0,7%, ενώ το 5ετές κατέγραψε νέο ιστορικό χαμηλό με απόδοση στο -0,1% την περασμένη εβδομάδα. Μαζί με το 5εές, οι 2ετείς, οι 3ετείς και οι 4ετείς ελληνικοί τίτλοι έχουν όλοι αρνητικές αποδόσεις, ενώ η απόδοση του 7ετούς έχει βάλει πλώρη για… το μηδέν.
Σύμφωνα με τους αναλυτές, στα μεγάλα “όπλα” των ελληνικών ομολόγων τοποθετούνται η στήριξη της ΕΚΤ η οποία συνεχίζει να υπερκαλύπτει τις εκδόσεις του ΟΔΔΗΧ, το γεγονός ότι οι ελληνικές τράπεζες αποτελούν “αγοραστές έσχατης λύσης” κάτι το οποίο τα κάνει ελκυστικά και για τις ευρωπαϊκές τράπεζες, η πρόοδος που έχει σημειωθεί προς την ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας, και η σημαντική ώθηση που αναμένεται να δώσει το Ταμείο Ανάκαμψης στο ελληνικό ΑΕΠ.
Παράλληλα, όπως αναφέρουν, η πρόοδος προς τη μόνιμη επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων για τις πράξεις της ΕΚΤ –η οποία και αποτελεί ένα από τους βασικούς στόχους του οικονομικού επιτελείου όπως έχει δηλωθεί– θα μπορούσε να προσφέρει περαιτέρω στήριξη στην αγορά. Και όλα αυτά παρά το γεγονός ότι ο δείκτης χρέους προς/ΑΕΠ της Ελλάδας κινείται άνω του 200%. Αυτό που έχει σημασία για τους οίκους και για τους επενδυτές δεν είναι το ύψος του ελληνικού χρέους αλλά η βιωσιμότητά του και η ικανότητα εξυπηρέτησής του, δύο στοιχεία τα οποία θεωρούνται “εξασφαλισμένα”.
Οι λόγοι της υποαπόδοσης του Χ.Α. έναντι των ομολόγων
Αν και τα κέρδη του Χ.Α. από τις αρχές του έτους παραμένουν σημαντικά, με τον Γενικό Δείκτη να καταγράφει άνοδο της τάξης του 7%, τη στιγμή μάλιστα που τα κέρδη σε μεμονωμένους τίτλους είναι πολλαπλάσια, ακόμα και τριψήφια το ίδιο διάστημα, ωστόσο δεν έχει καταφέρει να ακολουθήσει τις διεθνείς αγορές, όπου ο πανευρωπαϊκός δείκτης Euro Stoxx 600 κινείται λίγο χαμηλότερα από τα ιστορικά του υψηλά, ενώ η Wall Street με οδηγό τον δείκτη S&P 500 καταγράφει συνεχώς νέα ιστορικά υψηλά. Ενδεικτικά να αναφέρουμε πως από τις αρχές του 2021 ο γαλλικός δείκτης CAC 40 καταγραφεί άνοδο 18%, ο S&P 500 είναι στο +16,5%, ο βελγικός BEL 20 στο +15,2%, ο γερμανικός DAX στο +14,5% και ο Dow Jones στο +14,3%.
Το Χ.Α., από τα μέσα Ιουνίου και το υψηλό 52 εβδομάδων των 927 μονάδων, έχει ακολουθήσει μία υποτονική και πτωτική πορεία. Το ανοδικό ξέσπασμα, το οποίο και φρέναρε, είχε ξεκινήσει λίγο πριν από τη λήξη του α’ τριμήνου, όπου είχε παρατηρηθεί εισροή νέων κεφαλαίων, με τη συναλλακτική δραστηριότητα να έχει ενισχυθεί σημαντικά και να κινείται στο επίπεδο των 100 εκατ. ευρώ ημερησίως (από 30-40 εκατ. ευρώ πέρυσι σε μέσον όρο), ενώ ο Γενικός Δείκτης θεωρούνταν ευρέως ότι “κοιτούσε” προς τις 1.000 μονάδες. Όπως σχολιάζουν οι αναλυτές, η πορεία του Χ.Α. πριν μόλις από τρεις μήνες θύμιζε έντονα μέρες 2019, όταν το επενδυτικό ενδιαφέρον για το Χ.Α. είχε κορυφωθεί, ειδικά μετά τις εκλογές, λόγω των εκτιμήσεων για υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης το 2020, και μάλιστα των υψηλότερων στην Ευρωζώνη, με τον Γενικό Δείκτη να καταγράφει τότε τα υψηλότερα κέρδη διεθνώς (+50%).
Τουρισμός – Μετάλλαξη Δέλτα
Ο λόγος για την εντυπωσιακή επίδοση του Χ.Α. τότε δεν ήταν άλλος από τις προσδοκίες για τον τουρισμό, οι οποίες –αντίθετα– κατά το ξέσπασμα της πανδημίας ήταν και αυτές που το έστειλαν σε ελεύθερη πτώση. Οι οίκοι τόνιζαν πως το μειονέκτημα του 2020 θα γίνει το μεγάλο “όπλο” της Ελλάδας από το 2021…
Σύμφωνα με παράγοντες της αγοράς, η διάψευση των υψηλών προσδοκιών για την πορεία του τουρισμού είναι ένας από τους λόγους που πιέζουν το Χ.Α. το τελευταίο διάστημα. Οι οίκοι είχαν εκτιμήσει πως φέτος ο τουρισμός θα μπορούσε να κινηθεί ακόμα και πάνω από το 50% των επιπέδων του 2019, ωστόσο το τελευταίο διάστημα οι ετήσιες προβλέψεις έχουν υποχωρήσει στο 40%, ενώ δεν αποκλείουν, λόγω και της νέας μετάλλαξης Δέλτα, οι τελικές επιδόσεις για τον τουρισμό να κινηθούν στο 30% των επιπέδων προ πανδημίας. Αυτό με τη σειρά του θολώνει και τις προοπτικές της ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας. Σύμφωνα με αναλυτές, στο δυσμενές σενάριο για τον τουρισμό το ελληνικό ΑΕΠ μπορεί να χτυπηθεί κατά 1,5%-2,5% σε σχέση με τις αρχικές εκτιμήσεις. Ο Ιούλιος θεωρείται ότι πήγε σχετικά καλά, ωστόσο το μεγάλο ερωτηματικό παραμένει ο Αύγουστος -Σεπτέμβριος με δεδομένο και το νέο κύμα του κορωνοϊού που βιώνει η Ευρώπη. Όπως σημειώνει και ο Δημήτρης Τζάνας, διευθυντής επενδύσεων της Κύκλος Χρηματιστηριακή, οι λόγοι που συντηρούν τη συνεχιζόμενη αποστροφή προς τους επενδυτικούς κινδύνους είναι συγκεκριμένοι: οι μεταλλάξεις του κορωνοϊού οδηγούν σε έκρηξη του αριθμού των κρουσμάτων, με την οικονομία να αδυνατεί να δρομολογήσει τη μετάπτωσή της προς την κανονικότητα εισάγοντας αυξημένη αβεβαιότητα για τις τελικές επιδόσεις της φετινής χρονιάς για το ΑΕΠ. Έτσι, για μια ακόμη φορά, το ελληνικό Χρηματιστήριο κινείται ασύμμετρα. Αγνοεί τα θετικά νέα των τελευταίων ημερών και ούτε καν συγχρονίζεται με τις διεθνείς αγορές.
Ρηχότητα, ομολογιακές εκδόσεις – ΑΜΚ
Ένας δεύτερος και… “παραδοσιακός” λόγος -το σήμα κατατεθέν της ελληνικής αγοράς μετοχών- είναι η ρηχότητά της. Το γεγονός είναι πως η ελληνική αγορά παραμένει ρηχή και, άρα, εγκλωβισμένη σε ακραίες διακυμάνσεις, οι οποίες μπορεί να προκληθούν από μικρές επενδυτικές κινήσεις. Η τελευταία εβδομάδα αποτελεί ένα χαρακτηριστικό παράδειγμα αυτής της ρηχότητας. Ο τζίρος μπορεί να εκτοξεύθηκε σε τριψήφια επίπεδα, ξεπέρασε ακόμα και τα 300 εκατ. ευρώ σε μία συνεδρίαση, ωστόσο το 80% της αξίας συναλλαγών και το 90% των όγκων συναλλαγών οφειλόταν σε μία μόνο μετοχή, την Alpha Bank λόγω και του rebalancing του MSCI μετά την εισαγωγή των νεών μετοχών από την ΑΜΚ. Μετά την ολοκλήρωση της αναδιάρθρωσης φάνηκαν τα πραγματικά επίπεδα της συναλλακτικής δραστηριότητας, με τον τζίρο να παραμένει κολλημένος κάτω από τα 50 εκατ. ευρώ και να συνεχίζει να απέχει πολύ από το να κινηθεί σε επίπεδα άνω των 100 εκατ. ευρώ, που δείχνουν μια αγορά η οποία έχει ρευστότητα και μπορεί να κινείται με “υγιείς” ρυθμούς. Ως εκ τούτου, εύκολα αποτελεί στόχο των κυνηγών γρήγορων κερδών αλλά και των shorts.
Μία εξήγηση που δίνουν οι αναλυτές για την επενδυτική αυτή άπνοια και την “εξαφάνιση” του τζίρου είναι οι αφαιμάξεις ρευστότητας από την αγορά που έχουν προκληθεί από τις παρατεταμένες ΑΜΚ και τις ομολογιακές εκδόσεις. Θα απαιτηθεί, επομένως, υπομονή και εύλογος χρόνος μέχρις ότου διαμορφωθούν οι προϋποθέσεις για την κίνηση του Γενικού Δείκτη προς τις 900 μονάδες.
Αξίζει να σημειώσουμε πως μετά την επιτυχημένη έκδοση του 5ετούς ομολόγου της Motor Oil στις 8 Ιουλίου, οι ΔΕΗ, Prodea και Sani/Ikos μπήκαν την περασμένη εβδομάδα και αυτές στον χορό των εταιρικών εκδόσεων, με τον Ιούλιο να αποτελεί έτσι τον πιο “δραστήριο” μήνα σε αυτό το μέτωπο, με τα συνολικά αντληθέντα κεφάλαια να διαμορφώνονται στο 1,5 δισ. ευρώ. Χωρίς να υπολογίζονται οι αυξήσεις κεφαλαίου, το ύψος των αντληθέντων κεφαλαίων από τις αρχές του έτους -μέσω ομολογιακών εκδόσεων μόνο- αγγίζει τα 4,95 δισ. ευρώ στο επτάμηνο. Με τις αυξήσεις κεφαλαίου (Τράπεζα Πειραιώς, Alpha Bank, Aegean και την προσεχή της Ελλάκτωρ) το ποσό “ανεβαίνει” στα 7,3 δισ. ευρώ. Σημειώνεται πως οι τρεις ελληνικές συστημικές τράπεζες Eurobank, Alpha Bank και Πειραιώς έχουν εκδώσει φέτος τίτλους senior preferred, Τier 2 και AT 1 αντίστοιχα, ενώ σε εκδόσεις ομολόγων έχουν προχωρήσει οι εισηγμένες Μυτιληναίος, Motor Oil και ΔΕΗ και η μη εισηγμένη στην ελληνική αγορά Costamare.
Οι δεικτοβαρείς τραπεζικές μετοχές
Ένας άλλος πολύ σημαντικός λόγος που εξηγεί την εικόνα του Χ.Α. είναι οι δεικτοβαρείς τραπεζικές μετοχές. Η πορεία του τραπεζικού κλάδου έχει παίξει πολύ σημαντικό ρόλο στην πορεία που ακολούθησε το Χ.Α. Οι τράπεζες είναι οι πλέον δεικτοβαρείς μετοχές και συγκεντρώνουν συνήθως το 50%-60% των συναλλαγών, άρα είναι λογικό να καθορίζουν την κατεύθυνση του Γενικού Δείκτη. Οι τράπεζες είχαν σημειώσει ένα τεράστιο ράλι από τον Νοέμβριο του 2020 το οποίο και κορυφώθηκε στις αρχές του περασμένου Μαΐου, με τον κλαδικό δείκτη να καταγράφει σωρευτική άνοδο 158% αγγίζοντας τις 636 μονάδες από τα ιστορικά χαμηλά των 246 μονάδων που βρισκόταν στις αρχές του τελευταίου διμήνου του περασμένου έτους. Το τελευταίο, ωστόσο, δίμηνο οι ρυθμοί έχουν πέσει, με τον κλάδο να δέχεται αρκετές πιέσεις αλλά και να σημειώνει αρκετή μεταβλητότητα λόγω και των ΑΜΚ.
Σε κάθε περίπτωση, οι προοπτικές του κλάδου παραμένουν ισχυρές καθώς πλέον επενδυτές και οίκοι τις…κοιτάνε με άλλο μάτι. Έχει αλλάξει σελίδα, επιταχύνοντας την εκκαθάριση από τα “κόκκινα” δάνεια και αναμένεται να στηρίξει την οικονομία, χάρη και στο Ταμείο Ανάκαμψης. Όπως σημειώνει ο υπεύθυνος του τμήματος ανάλυσης της Depolas Investment Services, Νίκος Καυκάς, η αυξημένη μεταβλητότητα που εκτιμάται ότι θα υπάρξει στις διεθνείς αγορές δεν θα αφήσει ανεπηρέαστο τον Γενικό Δείκτη του Χρηματιστηρίου Αθηνών. Η πορεία του τραπεζικού δείκτη, όπως τονίζει, είναι μείζονος σημασίας για την κατοχύρωση νέων υψηλότερων επιπέδων στο εσωτερικό, καθώς η σημαντική βελτίωση της ποιότητας των ισολογισμών, η οποία θα συνεχίζεται, και οι αναπτυξιακές προοπτικές της οικονομίας επιστρέφουν στο επενδυτικό στόχαστρο.
Τα όπλα
Όπως, πάντως, σημειώνουν οι αναλυτές, το Χ.Α. έχει πολλούς λόγους να ανακάμψει και μάλιστα σημαντικά το επόμενο διάστημα. Εκτός από την ανάπτυξη του κύκλου εργασιών και της καθαρής κερδοφορίας των εισηγμένων που συνεπάγεται η ανάκαμψη της οικονομίας, υπάρχουν και επιπλέον λόγοι που η ελληνική αγορά συγκεντρώνει το ενδιαφέρον. Οι πόροι του Ταμείου Ανάπτυξης αναμένεται να δώσουν σημαντική ώθηση στην οικονομία με τον αντίκτυπο να κρατά πολλά έτη, η προσήλωση της κυβέρνησης σε μια μεταρρυθμιστική ατζέντα με αυξημένο προϋπολογισμό για υποδομές και στήριξη της επιχειρηματικότητας δίνει ώθηση στην οικονομική δραστηριότητα, ενώ τα εγχώρια τραπεζικά ιδρύματα έχουν βελτιώσει σημαντικά την ποιότητα του ενεργητικού τους στοχεύοντας σε μείωση του δείκτη NPEs σε μονοψήφια ποσοστά εντός των επόμενων μηνών, συγκλίνοντας με τις ευρωπαϊκές τράπεζες.
Το τελευταίο θα σημάνει την επαναφορά της πιστωτικής επέκτασης, με αποτέλεσμα τη βελτίωση της χρηματοδότησης της οικονομίας. Επιπλέον, το χαμηλό ρίσκο της χώρας οδηγεί σε υψηλότερες θεωρητικές αποτιμήσεις οδηγώντας τους αναλυτές σε ακόμη μεγαλύτερες αναβαθμίσεις τίτλων.
Παράλληλα, δεν πρέπει να αγνοούνται και οι αυξημένες μερισματικές αποδόσεις στο Χ.Α., που είναι από τις υψηλότερες παγκοσμίως σε ένα περιβάλλον μηδενικών επιτοκίων. Πρόκληση, πάντως, παραμένει η υλοποίηση αυτών που έχουν προεξοφληθεί στις ελληνικές εταιρείες: η πρόοδος του έργου του Ελληνικού ή των ενεργειακών projects και των αποκρατικοποιήσεων, η απολιγνιτοποίηση της ΔΕΗ και η εξυγίανση των ισολογισμών των πιστωτικών ιδρυμάτων θα κρίνουν και τις επενδυτικές ροές.
Όπως τονίζει και ο Ηλίας Ζαχαράκης της Fast Finance, όλοι ψάχνουν πότε ο Γενικός Δείκτης θα μπορέσει να προσεγγίσει τις 1.000 μονάδες. Αν σκεφτεί κάποιος ότι το τελευταίο τρίμηνο η αγορά έχει “σηκώσει” πολλά δισ. ευρώ σε αυξήσεις κεφαλαίου και ομόλογα θα καταλάβει πως είναι λογικό το Χ.Α. να μην μπορεί να “τρέξει” τόσο εύκολα. Δεν υπάρχει κανένας λόγος στο να μη δούμε πολύ θετικά την αγορά μεσοπρόθεσμα, πάντως, επισημαίνει ο αναλυτής. Τα επιχειρηματικά νέα τρέχουν, η ρευστότητα στην οικονομία αυξάνεται, ενώ τα ξένα βλέμματα στρέφονται όλο και περισσότερο μέρα με την μέρα στην Ελλάδα, ενώ ακόμα δεν έχουμε δει τις ουσιαστικές ενέσεις από τα χρήματα της Ε.Ε στην οικονομία. Ο μόνος φόβος, όπως τονίζει, είναι μία διόρθωση στις ξένες αγορές.
