Της Ελευθερίας Κούρταλη
Οι ισχυρές προοπτικές της Ελλάδας μετά το μεγάλο σοκ της πανδημίας, χάρη στην αναπτυξιακή δυναμική που θα προσφέρουν οι πόροι του Ταμείου Ανάκαμψης, η σημαντική στήριξη της ΕΚΤ, η σοφή και έξυπνη διαχείριση του ελληνικού χρέους και των ταμειακών διαθεσίμων, αλλά και ο ανοδικός κύκλος των αναβαθμίσεων από τους οίκους αξιολόγησης στον οποίο παραμένει η Ελλάδα παρά την πανδημία, αποτελούν μερικά μόνον από τα μεγάλα “όπλα” των ελληνικών ομολόγων, τα οποία και διατηρούν τον τίτλο του κορυφαίου επενδυτικού story, ακόμα και κατά τα δύο πρόσφατα “επεισόδια” sell-off της αγοράς ομολόγων της Ευρωζώνης, αυτό του περασμένου Φεβρουαρίου αλλά και το πρόσφατο του Απριλίου-Μαΐου. Δεν είναι τυχαίο πως τα δημοσιεύματα του διεθνούς Τύπου που υπογραμμίζουν το ότι οι ελληνικοί τίτλοι αποτελούν τους αγαπημένους των επενδυτών συνεχίζονται αδιάκοπα, ότι οι διεθνείς επενδυτικοί οίκοι τονίζουν την ελκυστικότητα των Greek bonds σε κάθε ευκαιρία και ότι οίκοι αξιολόγησης αξιολογούν με… “Α” το προφίλ ρευστότητας της Ελλάδας χάρη στη στρατηγική που έχει ακολουθήσει ο ΟΔΔΗΧ αλλά και το οικονομικό επιτελείο.
Ελλάδα-Ιταλία: σημειώσατε 1
Μπορεί τα σενάρια περί μείωσης του ρυθμού αγοράς ομολόγων από την ΕΚΤ υπό το έκτακτο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης PEPP να ταρακούνησαν την αγορά πρόσφατα, ωστόσο οι αποδόσεις των ελληνικών ομολόγων, παρά τις πιέσεις, συνέχισαν να κινούνται χαμηλότερα από τα προ πανδημίας επίπεδα, ενώ είναι εντυπωσιακό πως εδώ και λίγες ημέρες οι αποδόσεις όλων των ελληνικών ομολόγων σε όλες τις διάρκειες κινούνται χαμηλότερα από τις αντίστοιχες των ιταλικών τίτλων.
Το “μπαράζ” λεκτικών παρεμβάσεων από σειρά αξιωματούχων της ΕΚΤ την τελευταία εβδομάδα (Λαγκάρντ, Στουρνάρας, Πανέτα, Βιλερουά κ.ά.), οι οποίοι καθησύχασαν την αγορά ότι είναι πολύ πρόωρο να μιλήσει κανείς για tapering τη στιγμή που η ανάκαμψη παραμένει ευάλωτη, ενώ, σύμφωνα με αναλυτές, δεν υπάρχει κανένας λόγος να βιαστεί η ΕΚΤ και να ρισκάρει την επιδείνωση των χρηματοδοτικών συνθήκων, ηρέμησε τις αγορές, οδηγώντας σε σημαντική αποκλιμάκωση των spreads και των αποδόσεων. Η απόδοση του ελληνικού 10ετούς σημείωσε βουτιά της τάξης του 18% σε διάστημα μίας μόνον εβδομάδας και στο 0,85%, που είναι και χαμηλό ενός μηνός, και κινείται κάτω από αυτήν του ιταλικού, η οποία διαμορφώνεται στο 0,91%.
Ανάλογες ήταν και οι διαφορές στις αποδόσεις των υπόλοιπων διαρκειών μεταξύ των δύο χωρών, με το ελληνικό 5ετές να κινείται στο 0,11% έναντι 0,164% του ιταλικού, στο 15ετές της Ελλάδας η απόδοση διαμορφώθηκε στο 1,11% έναντι 1,357% για αυτό της Ιταλίας, ενώ η απόδοση του ελληνικού 30ετούς κινήθηκε στο 1,81% έναντι 1,88% του αντίστοιχου ιταλικού. Η HSBC σημείωσε, μάλιστα, σε έκθεσή της πως τα ελληνικά ομόλογα είναι πολύ ελκυστικά, ενώ είναι περισσότερο προστατευμένα από τα ιταλικά χάρη και στο χαμηλότερο έλλειμμα του Προϋπολογισμού που θα σημειώσει φέτος η Ελλάδα σε σχέση με την Ιταλία. Με βάση και την κλείδα κεφαλαίου της Ελλάδας, όπως τόνισε, η ΕΚΤ θα κατέχει το 50% των επιλέξιμων ελληνικών ομολόγων στο επόμενο οκτάμηνο και αυτό, κατά τη βρετανική τράπεζα, συνεπάγεται ότι τα ελληνικά ομόλογα θα συνεχίσουν να υποστηρίζονται από την ΕΚΤ μέχρι τουλάχιστον το τέλος του έτους.
Οι επόμενες εκδόσεις
Αυτή η… “νίκη” των ελληνικών ομολόγων έναντι των ιταλικών, σε συνδυασμό με το πολύ θετικό κλίμα που συνεχίζει να περιβάλλει τους ελληνικούς τίτλους, έχει στρώσει τον δρόμο προς άλλη μία έκδοση από τον ΟΔΔΗΧ πολύ σύντομα. Οι επιλογές για την επόμενη έξοδο αφορούν το “άνοιγμα” της έκδοσης 10ετούς ομολόγου του Ιανουαρίου ή και του πρόσφατου 15ετούς, καθώς και την έκδοση ενός νέου μεσοπρόθεσμου τίτλου 7ετούς διάρκειας. Η εμπροσθοβαρής εκδοτική δραστηριότητα ήταν και παραμένει ο μεγάλος στόχος του οικονομικού επιτελείου, ενώ από τον Απρίλιο το σχέδιο ήταν για μία τουλάχιστον έξοδο στις αγορές άμεσα, η οποία και έγινε με το 5ετές, ενώ, όπως σχολίαζαν πηγές της αγοράς, “μακάρι να μπορέσει να γίνει και δεύτερη έως τον Ιούνιο”, τη στιγμή που τα μέτρα στήριξης της οικονομίας συνεχίζονται και τον πρώτο καλοκαιρινό μήνα.
Σημειώνεται πως η ΕΚΤ συνεχίζει να υπερκαλύπτει τις εκδόσεις του ελληνικού Δημοσίου, καθώς μέσω του προγράμματος PEPP έχει ήδη αγοράσει 23 δισ. ευρώ ελληνικά ομόλογα περίπου από τον Μάρτιο του 2020 έως σήμερα, ενώ αναμένεται να αγοράσει 14 δισ. ευρώ περαιτέρω. Το 2020 ο ΟΔΔΗΧ άντλησε 12 δισ. ευρώ και φέτος έως σήμερα έχει αντλήσει 9 δισ. ευρώ.
Το σκεπτικό του ΟΔΔΗΧ είναι να μπορέσει το επόμενο διάστημα και μετά το καλοκαίρι να προχωρήσει σε κινήσεις που να βοηθήσουν στην πρόοδο προς την ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας αλλά και τη διατήρηση της επιλεξιμότητας των ελληνικών ομολόγων στην ΕΚΤ. Άλλωστε, αυτό το έχει τονίσει τόσο το υπουργείο Οικονομικών όσο και ο ίδιος ο ΟΔΔΗΧ. Στους βασικούς στόχους του οικονομικού επιτελείου είναι “η διασφάλιση του υφιστάμενου καθεστώτος των ελληνικών κρατικών χρεογράφων”, δηλαδή η “λήψη των απαραίτητων πρωτοβουλιών για τη διατήρηση της συμπερίληψής τους στην ομάδα των επιλέξιμων περιουσιακών στοιχείων –κρατικών χρεογράφων (assets)– από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα”, όπως έχει ανακοινωθεί.
Τα έξοδα για τα μέτρα στήριξης της οικονομίας θα έχουν ολοκληρωθεί μέχρι τέλη Ιουνίου ή τον Ιούλιο το αργότερο, ενώ ήδη έχει αρχίσει η εισροή χρήματος στην ελληνική οικονομία, η οποία και θα συνεχιστεί από το καλοκαίρι και μετά (π.χ. η πρόσφατη εκταμίευση 2,54 δισ. ευρώ από το πρόγραμμα “SURE”, οι αναμενόμενες εκταμιεύσεις 7,8 δισ. από το Ταμείο Ανάκαμψης εντός του 2021 και 1,3 δισ. ευρώ από τις δύο δόσεις της επιστροφής των κερδών των κεντρικών τραπεζών από ελληνικά ομόλογα, τα ANFAs/SMPs).
Τα παραπάνω σημαίνουν πως η ανάγκη για χρηματοδότηση μέτρων στήριξης της οικονομίας μέσω των ταμειακών διαθεσίμων δεν θα υπάρχει και ο ΟΔΔΗΧ θα μπορεί να έχει “καθαρό” δρόμο μπροστά του, με τη βοήθεια και της ισχυρής παρουσίας της ΕΚΤ, ώστε να διαθέσει μέρος της ρευστότητας για την περαιτέρω βελτίωση του προφίλ του ελληνικού χρέους και του status των ελληνικών ομολόγων.
Μία κίνηση που εξυπηρετεί τα παραπάνω, και βρίσκεται ήδη στο “τραπέζι”, είναι η εξόφληση 2,7 δισ. ευρώ από τα χρεολύσια (του 2022) για τα διμερή δάνεια που έλαβε η Ελλάδα στο πλαίσιο του πρώτου Μνημονίου από τις χώρες της Ευρωζώνης (GLF). Αυτό, σύμφωνα με τους επενδυτικούς οίκους είναι κάτι που ενισχύσει ακόμα περισσότερο τις αποδόσεις και την ελκυστικότητα των ελληνικών ομολόγων.
Τα ατού των ελληνικών ομολόγων
Συγκεκριμένα, όπως σημείωσε πρόσφατα η Bank of America, υπάρχουν αρκετοί παράγοντες που στηρίζουν τις επιδόσεις των ελληνικών ομολόγων, όπως το ευνοϊκό περιβάλλον για τα ομόλογα της περιφέρειας, το θετικό σκηνικό προσφοράς, με την ΕΚΤ να υπερκαλύπτει τις εκδόσεις του ΟΔΔΗΧ, και το γεγονός ότι οι ελληνικές τράπεζες αποτελούν “αγοραστές έσχατης λύσης”, δεδομένης της επιλεξιμότητας των ελληνικών ομολόγων ως εγγύηση για πράξεις της ΕΚΤ, κάτι το οποίο τα κάνει ελκυστικά και για τις ευρωπαϊκές τράπεζες.
Επιπλέον, κατά την BofA, η πρόοδος προς την ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας και τη μόνιμη επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων για τις πράξεις της ΕΚΤ θα μπορούσε να προσφέρει περαιτέρω στήριξη. Μια τέτοια πρόοδος θα μπορούσε να επιτευχθεί εάν η Ελλάδα διατηρήσει τα ταμειακά της διαθέσιμα (στα 33 δισ. ευρώ σήμερα), εάν αποπληρώσει μέρος των δανείων των ευρωπαϊκών δανείων που έλαβε στο πλαίσιο του πρώτου Μνημονίου και εάν υπάρξει σημαντική περαιτέρω μείωση των NPEs των ελληνικών τραπεζών.
Ένα άλλο ισχυρό “ατού” των ελληνικών ομολόγων είναι, όπως προαναφέραμε, το Ταμείο Ανάκαμψης και η ώθηση που μπορεί να δώσει στο ελληνικό ΑΕΠ. Κατά τους οίκους, μπορεί να είναι πολλαπλάσια του 7% έως το 2026, που εκτιμά το Εθνικό Σχέδιο Ανάκαμψης. Η Morgan Stanley προβλέπει ότι η Ελλάδα θα δει σωρευτική αύξηση του ΑΕΠ ύψους 12% χάρη στο Ταμείο Ανάκαμψης, ενώ η S&P εκτιμά ότι μπορεί να ξεπεράσει το 18%, η μεγαλύτερη δηλαδή αύξηση σε σχέση με όλες τις υπόλοιπες χώρες. Σε νέα της έκθεση η Goldman Sachs “ανέβασε” τις εκτιμήσεις, και ενώ είχε ευθυγραμμιστεί προηγουμένως με αυτές της ελληνικής κυβέρνησης, για 7% σωρευτική ανάπτυξη στην επταετία, η αμερικανική τράπεζα πλέον προβλέπει πως το εθνικό σχέδιο ανάκαμψης μπορεί να ωθήσει το επίπεδο του πραγματικού ΑΕΠ της Ελλάδας πάνω από 12% έως το 2026.
Οι εκτιμήσεις για το PEPP και τι σημαίνει το τέλος του
Σε ό,τι αφορά την πορεία του PEPP, καθώς οι εμβολιασμοί ακόμη δεν έχουν φτάσει στο επιθυμητό επίπεδο, ενώ η ανάκαμψη δεν έχει εδραιωθεί, η Κεντρική Τράπεζα κατά τη συνεδρίασή της τον Ιούνιο αναμένεται να διατηρήσει τον τρέχοντα “ανεβασμένο” ρυθμό μηνιαίων αγορών ομολόγων (κοντά στα 80 δισ. ευρώ), και πιθανώς και να τον αυξήσει περαιτέρω. Πιο ξεκάθαρη εικόνα για τις προθέσεις της σχετικά με το PEPP αναμένεται να δοθεί τον Σεπτέμβριο με τη δημοσίευση της έκθεσης για την “Επανεξέταση Στρατηγικής”.
Σε κάθε περίπτωση, οι αναλυτές επισημαίνουν πως η σταδιακή έξοδος από αυτό είναι αναπόφευκτη. Όπως σημειώνουν, η χρονική του επέκταση πέραν του Μαρτίου του 2022 φαίνεται όλο και πιο απίθανη με τον τρέχοντα ρυθμό εμβολιασμών και το οικονομικό σκηνικό, ωστόσο το σίγουρο είναι πως η ΕΚΤ δεν αναμένεται να προχωρήσει σε απότομο τερματισμό της στήριξης και, έτσι, θα μειώσει σταδιακά τις αγορές στο πλαίσιο του PEPP, ενώ θα αυξήσει εκείνες στο πλαίσιο του “κλασικού QΕ”.
Σε ό,τι αφορά το “μέλλον” της Ελλάδας μετά το τέλος του PEPP, και καθώς δεν κατέχει επενδυτική βαθμίδα ώστε να μπορεί να συμπεριληφθεί στο “κλασικό QE” −εκτός εάν επιλέξει τον δρόμο του ESM, προσφεύγοντας δηλαδή στην πιστωτική γραμμή πανδημίας που θεωρείται πρόγραμμα και άρα η ΕΚΤ μπορεί να δώσει waiver στην Ελλάδα−, εκτιμούν ότι, αν και δεν έχει συζητηθεί ακόμη στη Φρανκφούρτη, είναι πολύ πιθανό να υπάρξει ένα πρόγραμμα-γέφυρα το οποίο θα διασφαλίζει την ομαλή μετάβαση και το οποίο θα έχει ευελιξίες ώστε να μην εξαιρεθούν τα ελληνικά ομόλογα από τη στήριξη της ΕΚΤ. Κατά τη Citi, η καλύτερη επιλογή είναι να δημιουργήσει ένα άλλο προσωρινό πρόγραμμα αργότερα αυτό το έτος για να αντιμετωπίσει τα ζητήματα που ενδέχεται να προκύψουν κατά την περίοδο μετά την πανδημία. Αντίστοιχη είναι και η θέση της Deutsche Bank, η οποία εκτιμά πως η ΕΚΤ θα ενεργοποιήσει έναν νέο “ειδικό” φάκελο αγοράς ομολόγων, με ευελιξίες τύπου PEPP, για την περίοδο ανάκαμψης από την πανδημία.
Πάντως, οι οίκοι αξιολόγησης δεν φαίνεται να ανησυχούν ότι η Ελλάδα δεν θα αντέξει χωρίς το PEPP. Σε πρόσφατο συνέδριο της S&P ο Μάρκο Μρσνικ, επικεφαλής αναλυτής του οίκου, δήλωσε πως, ανεξάρτητα από τις αποφάσεις για την επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων στην ΕΚΤ μετά το PEPP, η Ελλάδα δεν αναμένεται να αντιμετωπίσει κάποιο πρόβλημα, καθώς ήδη επωφελείται από ένα ευνοϊκό προφίλ χρέους και υψηλά ταμειακά διαθέσιμα, ενώ αναμένεται να δεχτεί σημαντική ώθηση από το Ταμείο Ανάκαμψης.
Το “επιχείρημα” της S&P υπογραμμίζει και ο οίκος Moody’s, ο οποίος σε έκθεσή του την περασμένη εβδομάδα βαθμολόγησε με… “Α” την κατάσταση ρευστότητας της ελληνικής οικονομίας. Συγκεκριμένα, ο οίκος τόνισε πως η αξιολόγηση της Ελλάδας σε ό,τι αφορά το προφίλ ρευστότητας τοποθετείται στο “Α”, από “Baa” πριν, υποδηλώνοντας την απουσία οποιωνδήποτε κινδύνων, κάτι που αντικατοπτρίζει την επιλεξιμότητα στο πρόγραμμα PEPP της ΕΚΤ, τα πολύ υψηλά ταμειακά διαθέσιμα της ελληνικής κυβέρνησης και την πολύ μακρά μέση διάρκεια του ελληνικού χρέους. Η Moody’s επισήμανε την ισχυρή παρουσία που έχει πλέον η Ελλάδα στις αγορές μέσω τακτικών εκδόσεων ομολόγων, με διαδοχικά χαμηλότερα επιτόκια και μεγαλύτερες λήξεις.
