Του Γ. Αγγέλη
Ολοένα και περισσότεροι αναλυτές αναγκάζονται τον τελευταίο καιρό να δώσουν “εξηγήσεις” για το παράδοξο της ελκυστικότητας των ελληνικών ομολόγων παρά το γεγονός ότι ήταν και παραμένουν “non investment grade”.
H τελευταία επιτυχής έκδοση του δεκαπενταετούς ομολόγου έχει συγκεντρώσει τους προβολείς της αγοράς στα ελληνικά ομόλογα παρά το γεγονός ότι οι Οίκοι αξιολόγησης διατήρησαν την περασμένη Παρασκευή για άλλη μία φορά αμετακίνητα τα ελληνικά ομολογα στην αξιολόγηση της χαμηλής βαθμίδας του “ΒΒ-“.
Εντούτοις αυτή την φορά υπήρξε μία διαφορά η οποία δεν είχε να κάνει τόσο με την αξιολόγηση των ελληνικών τίτλων όσο με την σύγκρισή τους με τα άλλα κρατικά ομόλογα και ειδικά τα ισπανικά και τα ιταλικά.
Και για τις δύο νοτιο-ευρωπαϊκές χώρες οι αξιολογήσεις την περασμένη εβδομάδα δεν άλλαξαν την βασική αξιολόγηση, όπως και για την Ελλάδα, αλλά μόνο το “outlook” που αφορά τις προοπτικές του χρέους των δύο χωρών, αντίθετα με την Ελλάδα.
Για μεν την Ισπανία η αλλαγή στο “outlook”, από σταθερή έγινε αρνητική, ενώ για την Ιταλία από σταθερή έγινε Θετική.
Και οι δύο οικονομίες βρίσκονται στις τελευταίες βαθμίδες του investment grade αντίθετα με την Ελλάδα που βρίσκεται στην υψηλότερες του “non investment grade”.
Η διαφορά
Αυτό που έχει αρχίσει να “προσέχει” η αγορά για τα ελληνικά ομόλογα είναι ότι η αξιολόγηση αν και κάτω από την βαθμίδα του investment grade, δεν επηρεάζει καθοριστικά τις τιμές και τις αποδόσεις γιατί εξισορροπείται από δύο συν έναν παράγοντες.
Αφενός την ένταξή τους στο έκτακτο πρόγραμμα αγορών από την ΕΚΤ, το PEPP και αφετέρου η διάθεση του “μαξιλαριού” κάλυψης των αναγκών εξυπηρέτησης χρέους που δεν υπάρχει σε καμία άλλη χώρα στην Ευρωζώνη.
Επιπλέον οι ανάγκες εξυπηρέτησης του χρέους παραμένουν σε πολύ χαμηλότερα του ευρωπαϊκού μέσου όρου επίπεδα, ενώ παράλληλα τα διαθέσιμα προς διαπραγμάτευση (δηλαδή που να επηρεάζεται το επιτόκιό τους από τις αγορές) ομόλογα είναι ελάχιστα καθώς πάνω από το 80% του χρέους άμεσα και έμμεσα βρίσκεται στον ESM και άλλους κρατικούς φορείς.
Η σύνθεση αυτή του ελληνικού χρέους παραμένει μοναδική και είναι προϊόν αφενός των συμφωνιών των τριών μνημονίων και αφετέρου της ενεργοποίησης του PEPP και της τακτικής δανεισμού του ΟΔΔΗΧ.
Ορισμένοι τραπεζικοί αναλυτές έχουν ήδη αρχίσει να σημειώνουν ότι η “μοναδικότητα” αυτή θα έπρεπε να είχε ήδη οδηγήσει σε αναβάθμιση από τους Οίκους Αξιολόγησης και αυτό θα μπορούσε να είχε ήδη γίνει αν δεν είχε μεσολαβήσει ο covid 19.
Με άλλα λόγια η “σταθερότητα” του ελληνικού “outlook” έχει να κάνει με παράγοντες οι οποίοι εξαρτώνται μεν από την ΕΚΤ (κυρίως μέσω του PEPP), αλλά ταυτόχρονα και από παράγοντες που αφορούν εγχώρια χαρακτηριστικά του χρέους (μικρά ποσά προς διαπραγμάτευση, ελάχιστες ανάγκες για νέες εκδόσεις, μαξιλάρι της τάξης των 37 – 38 δις, κ.λ.π.).
Αντίθετα οι παράγοντες που διατηρούν την διαβάθμιση του χρέους της Ισπανίας και της Ιταλίας εκεί που βρίσκεται σήμερα και την διασώζουν από την υποβάθμιση, εξαρτώνται καθοριστικά και μοναδικά από τα δύο προγράμματα στήριξης της ΕΚΤ, το κανονικό QE (APP) στο οποίο δεν συμμετέχει η Ελλάδα και στο έκτακτο PEPP στο οποίο συμμετέχει και η Ελλάδα.
Και για τις δύο χώρες αυτές, ειδικά για την Ιταλία η ΕΚΤ έχει “παραβιάσει” αρκετές φορές την “κλείδα” αγοράζοντας πολύ περισσότερα από το προβλεπόμενο όριο προκειμένου να συγκρατήσει αποδόσεις και spreads.
Χαρακτηριστικό είναι ότι ένα πολύ μεγάλο μέρος του ιταλικού χρέους βρίσκεται “φορτωμένο” στις ιταλικές και τις γαλλικές κατά δεύτερο λόγο τράπεζες και εξαρτάται η διακύμανση των τιμών του αποκλειστικά από το πως κινούνται οι αγορές της ΕΚΤ…
Το ίδιο σε μεγάλο βαθμό συμβαίνει και με την Ισπανία της οποίας ο πρωθυπουργός πρόσφατα και εντελώς “κυνικά” δήλωσε ότι η Ισπανία θα δανείζεται από τις αγορές και όχι από τον ESM γιατί έτσι κι αλλιώς ότι βγάζει το αγοράζει η ΕΚΤ…
Το ερώτημα βέβαια είναι το μέχρι πότε θα συμβαίνει αυτό.
Και αυτό το “μέχρι πότε”, παρά την πίεση που ασκεί για επέκταση του PEPP η υποτροπή της πανδημίας, έχει αρχίσει να απασχολεί τους αναλυτές…
Για τα ελληνικά ομόλογα, παρ’ ότι υπάρχει εξάρτηση επίσης από το PEPP, το “μέχρι πότε” δεν έχει την ίδια εξάρτηση και βάρος. Τουλάχιστον για τα επόμενα 4 – 5 χρόνια.
Βέβαια κανείς δεν μπορεί να προβλέψει τις ζημιές που μπορεί να προκαλέσει η υποτροπή της πανδημίας τους επόμενους 4 – 5 μήνες και γι’ αυτό ήδη η ΕΚΤ ετοιμάζεται για επέκταση του PEPP σε διάρκεια και μέγεθος.
Αλλά αυτό είναι κάτι που ανησυχεί περισσότερο τις μεγαλύτερες οικονομίες του ευρωπαϊκού νότου, τουλάχιστον οσο αφορά το κρατικό χρέος και την εξυπηρέτησή του.
